A quasi due anni dallo scoppio della pandemia i mercati finanziari devono fare i conti con una combinazione di fattori abbastanza delicata: i dati economici si stanno indebolendo rispetto ai livelli estremamente elevati dovuti alle riaperture, mentre i tassi di inflazione continuano a salire e risultano ancora superiori alle previsioni.

Questi due sviluppi hanno un fattor comune: i problemi legati ai “colli di bottiglia”. A causa della carenza di beni intermedi – di cui i semiconduttori sono solo l’esempio più eclatante – l’utilizzo della capacità degli impianti produttivi sta diminuendo. Le carenze sul fronte dei trasporti allungano i tempi di consegna di molte merci. Questo significa che ci sono meno beni da fornire ai consumatori, siano essi disposti a pagare di più o costretti a farlo in quanto pensano di non avere altra scelta.

I colli di bottiglia sono particolarmente evidenti nei mercati dell’energia. Negli ultimi tempi i prezzi del gas naturale sono saliti parecchio e anche quelli del petrolio tendono al rialzo. Un aumento che si riflette nel generale incremento dei costi di riscaldamento e della benzina, e quindi dei costi di trasporto.

Tali trend secondo alcuni riporterebbero alla mente la stagflazione degli anni ‘70. Ma si tratta di una prospettiva plausibile per la situazione attuale? Noi pensiamo di no, in particolare per due motivi: 

• L’espansione economica è ben lontana dalla stagnazione. Sicuramente la crescita è in rallentamento, ma resta robusta, e in base ai modelli di previsione i rischi di recessione al momento sono pressoché assenti.
• Lo shock sul fronte dell’offerta di petrolio è decisamente più moderato rispetto a quello degli anni ‘70. A metà di quel decennio il tasso di variazione del prezzo del greggio a 2 anni sfiorava il 150%, mentre oggi si attesta nell’ordine del 20-25%.

Si può ancora supporre che nel corso del 2022 la maggior parte dei fattori alla base degli attuali incrementi inflazionistici tornerà alla normalità. Tuttavia, recentemente anche le componenti più rilevanti del paniere hanno evidenziato tassi di crescita elevati. Vale la pena di citare in particolare i canoni di affitto negli Stati Uniti. Negli USA anche i salari destano attenzione, mentre su questo fronte l’area euro per il momento mostra ancora dinamiche contenute. Detto ciò, in passato le rivendicazioni salariali si sono spesso basate sull’osservazione diretta dei tassi di inflazione. Considerata la carenza di forza lavoro in un numero sempre maggiore di settori, anche in Europa si prospetta un rialzo dei salari nei prossimi trimestri.

Tutto ciò crea una situazione delicata per le banche centrali. L’inflazione sembra più elevata e più tenace di quanto sperato in un primo momento. Molti si attendono un ridimensionamento dei programmi di acquisto titoli avviato durante la pandemia. Tuttavia, i mercati dei tassi di interesse stanno facendo un ulteriore passo avanti: nelle ultime settimane gli investitori hanno iniziato a scontare almeno tre rialzi dei tassi da parte della Federal Reserve entro fine 2023, mentre sino a poco tempo prima ne attendevano uno o poco più. La Bank of England dovrebbe operare un primo inasprimento dei tassi già nel corso di quest’anno. Benché il livello dei tassi resti modesto, soprattutto rispetto all’attività economica, le incertezze in questi segmenti del mercato aumentano.

Sinora il contesto per i mercati azionari non si è ancora rivelato particolarmente complesso. Possono continuare a beneficiare di risultati aziendali solidi, mentre le valutazioni a volte molto elevate sono giustificate da tassi reali decisamente contenuti. Tuttavia, nell’immediato, anche per le azioni la situazione potrebbe complicarsi.

Allocazione tattica azioni e obbligazioni 

• Al momento il delicato mix di rallentamento della crescita e aumento dei tassi di inflazione è la prima causa delle oscillazioni nei prezzi, soprattutto sui mercati obbligazionari. Gli investitori sono consapevoli del fatto che la Federal Reserve, da quando ha introdotto il nuovo obiettivo di inflazione media, non ha ancora testato nella pratica la capacità di rispondere a tassi di inflazione in aumento.
• Durante l’estate i titoli governativi statunitensi hanno beneficiato di una dinamica domanda/ offerta favorevole. Ma tale sostegno rischia ora di venir meno, poiché la Federal Reserve potrebbe ridurre gli acquisti di asset (tapering) e l’amministrazione USA potrebbe emettere più obbligazioni (ad esempio per finanziare la spesa per le infrastrutture). Insieme al rialzo dell’inflazione, questo indica un rialzo dei rendimenti (e un calo dei prezzi).
• In quanto rappresentativi di asset reali, storicamente i titoli azionari dei mercati avanzati sono stati in grado di assorbire abbastanza bene tassi di inflazione sino al 4% circa. Per contro le obbligazioni, che rappresentano asset nominali, risentono dell’aumento dell’inflazione.
• I flussi in ingresso nei fondi azionari proseguono, favoriti soprattutto dal contesto di tassi di interesse ancora bassi e/o negativi.

Cordialmente,

Stefan Rondorf

The Week Ahead – 05 Novembre 2021 Scopri di più