L’inizio del 2022 è stato pessimo per i mercati emergenti. Gli shock inflazionistici, l’invasione dell’Ucraina, ma anche le crisi in Russia (conseguenza del conflitto) e nello Sri Lanka hanno fatto temere un effetto domino di default sul fronte del debito. Ciononostante, ora che la Federal Reserve sta aumentando i tassi di interesse, se si guarda alla storia, ci sono buoni motivi per essere più ottimisti.

Da inizio anno al 4 maggio il JPMorgan Emerging Market Bond Index Global (EMBIG) ha ceduto poco più del 16%. Questo andamento negativo si deve in gran parte all’impennata dell’inflazione che ha colpito le economie in via di sviluppo nel 2021 e quest’anno si è diffusa nei Paesi industrializzati. L’inflazione e il conflitto in Ucraina hanno innescato uno shock sulle materie prime, facendo salire i prezzi di tutto, dal petrolio al grano.

Tuttavia, la decisione della banca centrale americana di alzare, di poco, i tassi in marzo e poi il 4 maggio, con un rialzo più aggressivo di 50 punti base (la variazione più consistente in vent’anni e il primo aumento consecutivo dal 1994) potrebbe segnare un potenziale punto di svolta per coloro che investono nel debito dei mercati emergenti.

La nostra analisi sui due precedenti cicli di rialzo dei tassi di interesse della Fed (nel 2004 e nel 2016) e sull’impatto di tali azioni sul debito EMU rivela che l’asset class tende a registrare performance deludenti nei mesi che precedono il primo aumento della banca centrale americana. È esattamente quel che è successo, come previsto, nei primi mesi del 2022: da inizio anno a metà marzo il JPMorgan Emerging Markets Bond Index Global Diversified ha lasciato sul terreno circa il 10%. Tuttavia, nei tre mesi successivi alla prima mossa della Fed, sia nel 2004, sia nel 2016, il debito dei Paesi emergenti ha registrato una performance piuttosto interessante (Figura 1). Tale dinamica suggerisce che entro la fine dell’anno il debito EM potrebbe recuperare le perdite subite prima del primo rialzo della Fed. Sinora gli spread rispetto ai Treasury USA equivalenti sono diminuiti rispetto ai recenti picchi, passando da circa 525 punti base appena prima del rialzo di marzo a circa 450 punti base in maggio. 

Figura 1: Interessante performance del debito EM dopo i rialzi precedenti

Fonte: Allianz Global Investors, Bloomberg, JPMorgan. Dati al 9 maggio 2022. Il grafico illustra lo spread-to-worst del J.P. Morgan Emerging Markets Bond Index Global. Non è possibile investire direttamente in un indice. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Illustrazione a mero scopo illustrativo.

Punti di attenzione

Naturalmente, ci sono delle ragioni per cui alcuni investitori rimangono preoccupati, e non senza ragioni. Si prevede un default della Russia: si tratterebbe del primo caso in assoluto di insolvenza di un emittente sovrano EM con rating investment grade. Tuttavia, poiché la Russia gode di ampie riserve in valuta estera e la crisi è stata scatenata dalla decisione del governo di Mosca di invadere l’Ucraina, è ragionevole attendersi che un simile evento creditizio senza precedenti difficilmente si ripeterà presso altri emittenti sovrani investment grade. 

Allo stesso modo, la crisi politica e del debito nello Sri Lanka non è indice di una crisi sistemica generalizzata delle aree emergenti, ma piuttosto il risultato di politiche e scelte sbagliate, ad esempio quella di mantenere un soft peg della valuta – un regime di cambio per lo più inutilizzato dai tempi del default dell’Argentina (2001) – parallelamente a una politica fiscale molto accomodante finanziata dalla banca centrale tramite la creazione di moneta.  

Ma c’è un altro motivo per essere costruttivi sul debito emergente: l’asset class è decisamente più matura di un tempo. Le diverse crisi negli anni ‘90 sono state una conseguenza delle ampie partite correnti e dei sistemi di tassi di cambio ancorati, allora molto diffusi. Ora i parametri economici dei Paesi emergenti sono migliorati. Ad esempio, nel 2021 le partite correnti aggregate di 69 Paesi sui 73 dell’indice EMBI (esclusi i quattro Stati classificati come situazioni speciali dal Fondo Monetario Internazionale- FMI) hanno registrato un avanzo dello 0,5%, un dato positivo che non si vedeva da 7 anni, stando ai dati del FMI. 

Il saldo delle partite correnti e l’aumento dei risparmi sembrano indicare un minore fabbisogno di finanziamenti in dollari USA. Il numero di emittenti è invece aumentato: vent’anni fa erano circa una dozzina, ora sono oltre 80 i Paesi che emettono bond in USD. Gran parte del debito emergente è oggi denominata in valuta locale, quindi le obbligazioni sono meno vulnerabili alle fluttuazioni dei tassi di cambio. 

L’importanza della selezione

Essere selettivi nelle scelte d’investimento è tuttora essenziale: basti pensare al duro colpo subito dalle strategie indicizzate quando la Russia è stata rimossa dagli indici. Oggi i mercati emergenti sono per lo più divisi equamente tra esportatori e importatori di materie prime, ma anche fra emittenti investment grade e high yield. A nostro avviso, gli investitori potrebbero favorire gli esportatori di materie prime in America Latina e i produttori di petrolio in Africa e Medio Oriente, e di sottopesare gli importatori di commodity in Asia, in particolare la Cina. Ma anche i Paesi che si sono impegnati a seguire i programmi di riforme strutturali del FMI, come Ecuador, Costa Rica e Mozambico, a nostro avviso meritano considerazione. 

Gli investitori dovrebbero inoltre monitorare i dati ESG (relativi ad ambiente, società e governance), poiché potrebbero aiutare a individuare potenziali rischi e opportunità. Ad esempio, negli ultimi cinque anni la Turchia ha perso più punti di qualsiasi altro Paese emergente in termini di governance, facendo presagire una successiva flessione dei prezzi degli asset. Analogamente, il deterioramento dei parametri ESG osservato nell’ultimo anno in Paesi come il Kazakistan e la Bielorussia non promette nulla di buono per l’andamento dei titoli di debito di tali Stati.

Da inizio 2022 il debito emergente registra una sottoperformance, ma vi sono buoni motivi per essere ottimisti sul fatto che l’asset class possa recuperare nel corso dell’anno. I significativi progressi dei fondamentali economici negli ultimi dieci anni e le valutazioni favorevoli (sia in termini di rendimenti assoluti sia di spread) creano un contesto positivo per gli investitori che intendono adottare un approccio selettivo.

L’investimento implica dei rischi. Il valore di un investimento e il reddito che ne deriva possono aumentare così come diminuire e, al momento del rimborso, l’investitore potrebbe non ricevere l’importo originariamente investito. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Se la valuta in cui sono espressi i rendimenti passati differisce dalla valuta del paese di residenza dell’investitore, quest’ultimo potrebbe essere penalizzato dalle fluttuazioni dei tassi di cambio fra la propria valuta e quella di denominazione dei rendimenti al momento di un’eventuale conversione. Le informazioni e le opinioni espresse nel presente documento, soggette a variare senza preavviso nel tempo, sono quelle della società che lo ha redatto o delle società collegate, al momento della redazione del documento medesimo. I dati contenuti nel presente documento derivano da fonti che si presumono corrette e attendibili al momento della pubblicazione del documento medesimo. Si applicano con prevalenza le condizioni di un’eventuale offerta o contratto che sia stato o che sarà stipulato o sottoscritto. Il presente documento è una comunicazione di marketing emessa da Allianz Global Investors GmbH, www.allianzgi.it, una società di gestione a responsabilità limitata di diritto tedesco, con sede legale in Bockenheimer Landstrasse 42-44, 60323 Francoforte sul Meno, iscritta al Registro Commerciale presso la Corte di Francoforte sul Meno col numero HRB 9340, autorizzata dalla BaFin (www.bafin.de). La Sintesi dei diritti degli investitori è disponibile in francese, inglese, italiano, tedesco e spagnolo all’indirizzo https://regulatory.allianzgi.com/en/investors-rights. Allianz Global Investors GmbH ha stabilito una succursale in Italia, Allianz Global Investors GmbH, Succursale in Italia, via Durini 1 - 20122 Milano, soggetta alla vigilanza delle competenti Autorità italiane e tedesche in conformità alla normativa comunitaria. È vietata la duplicazione, pubblicazione o trasmissione dei contenuti del presente documento in qualsiasi forma; salvo consenso esplicito da parte di Allianz Global Investors GmbH.

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